롯데호텔 IPO를 위한 적정주가 산출하기

최근 해태제과의 재상장 전후, 기업공개 (IPO) 시장이 약간 뜨겁게(?) 달아오르고 있습니다. 그간 롯데가 일본기업이냐 아니냐 등등 사회적인 이슈도 있었고, 형제의 난을 거쳐 최근엔 면세점 문제로 바람잘날 없더니 결국엔 당초 6월 말 IPO 예정이던 호텔롯데 7월 중순으로 일정과 함께 공모가격 밴드가 변경되었습니다. 주요 변경사항은 다음과 같습니다.

<주요변경사항_6월7일 공시기준>

1. 일반청약일정 : 당초 6월21일 ~ 22일 --> 변경 : 7월12일 ~ 13일 

2. 공모가밴드 : 당초 97,000원 ~ 120,000원 --> 변경 85,000원 ~ 110,000원

앞서 말씀드린바와 같이 이번 IPO관련 분석은 6월7일 변경 공시된 "[롯데호텔] 증권신고서(지분증권)" 자료를 바탕으로 가치평가와 관련된 내용위주로 요약하고 기업가치 평가를 위해 들어가는 몇가지 가정 사항을 변경해보며 적정주가 대비 할인율이 얼마나 되는지 감을 잡아 보도록 하겠습니다. 

1. 롯데호텔의 사업 부문 간략 요약 (II. 사업의 내용 참고)

롯데호텔은 당연히 호텔사업만 있는게 아닌가하고 혹시 생각하시는 분들만 계실지 모르겠지만, 롯데호텔은 면세사업부, 호텔사업부, 월드사업부, 리조트사업부의 4개 분야로 나눠집니다. 

1.1. 면세사업부

그간 중국인 관광객의 견조한 증가세 인해 높은 성장세를 이어왔고, 국내에서도 해외 여행이 해마다 증가하여 그에 따른 면세점 매출도 낙관적으로 보는 시각이 있습니다. 하지만, 메르스, 엔화가치 하락 등등의 이슈와 함께 최근 면세점 탈락으로 인해 부정적인 요소 또한 존재합니다. (긍정적인면, 부정적인면을 간단하게 언급드린 이유는, 뒷쪽에서 기업가치평가할때, 면세사업부의 매출이 작년대비 어떻게 될지 예측해서 약간 주관적으로 써 넣어야 하니 한번 쯤 생각해보시기 바랍니다. 다른사업부도 마찬가지입니다.)

1.2. 호텔사업부

호텔은 이용객 소득에 대해 탄력성이 높은 산업이기 때문에 국내외 경제여건에 따라 산업 실적이 좌우되는 경향이 있습니다. 호경기가 이어질 경우 입국관광객 수 증가 및 내국민의 레저활동 증가로 호텔 이용객수의 증가를 가져오며 각종 기업행사, 홍보행사 등의 연회행사, 식음료, 면세점 등 호텔의 부대시설 매출도 함께 증가하는 효과를 가져옵니다. 반면, 글로벌 경제위기 등으로 인한 경기 침체는 국내외 관광수요를 감소시켜 매출을 감소시키는 효과를 가져옵니다.

1.3. 월드사업부

테마파크의 수익성을 확보하기 위해서는 다수의 입장객을 지속적으로 유치해야 하며, 이를 위해서는 타 테마파크 대비 입지, 규모, 가격, 놀이기구 및 기타 엔터테인먼트 수준, 서비스, 안전성, 식음료 등 여러 가지 경쟁요소가 종합적으로 고객을 만족시킬 수 있어야 합니다. 국내 테마파크 시장은 상위3개 업체가 과점하며 시장을 선도하고 있습니다. 주요13개의 테 마파크 중 상위3개 파크의 점유율이 71.3%를 차지하고 있으며, 1위 업체인 롯데월드의 시장 점유율도 31%를 상회하고 있습니다.

1.4. 리조트사업부 (골프산업 포함)

시장규모는 골프장수, 골프인구 및 입장료 인상 등을 기반으로 하여 성장세를 지속적으로 유지해왔습니다. 하지만 앞으로 국내 골프장산업 매출액은 골프장수 증가에도 불구하고 골프장 이용객수 감소, 이용료의 점진적 하락 등으로 전체 시장규모는 점진적인 감소 추세가 예상됩니다.

2. 기업가치 평가방법

기업가치를 평가하는 방법은 PER, PBR, PSR 비교법 등 여러가지가 있는데, 롯데호텔은 EV/EBITDA 평가방법을 이용했습니다. 공시내용은 다음과 같습니다.

[EV/EBITDA 평가방법 적용 사유] EV/EBITDA는 기업가치(EV)와 영업활동을 통해 얻은 이익(EBITDA)과의 관계를 나타내는 지표로 기업이 자기자본과 타인자본을 이용하여 어느 정도의 현금흐름을 창출 할 수 있는지를 나타내는 지표입니다. EBITDA는 유형자산이나 기계장비에 대한 감가상각비 및 무형자산상각비 등 비현금성 비용이 많은 산업, 기업에 유용한 지표입니다. 동사는 영업이익, 순이익 대비 유무형자산상각비의 비중이 높고, 타인자본 대비 자본활용 집중도가 높은 기업인바, 단순 순이익 기준 PER 평가방법보다도 활용성이 높은 것으로 판단되어 적용하였습니다.

롯데호텔의 기업가치를 위해 시가총액을 구해 주식수로 나눠주면 되는데, 우선 시가총액을 구하기 위해 아래와 같은 방법을 이용합니다. 

<시가총액 산출>

a. 롯데호텔과 유사한 사업을 진행 중인 기업(유사기업)의 EV / EBITDA를 계산합니다. (본 보고서에서 유사 기업은 호텔신라, 힐튼호텔, 강원랜드 등의 기업이 적용되었습니다.)

b. 롯데호텔의 4개 사업부분 별 (면세사업, 호텔사업, 월드사업, 리조트사업) EBITDA를 계산합니다. (이때 아까 말씀드린 가정이 들어갑니다.)

c. a x b 를 하여 롯데호텔 영업가치를 계산합니다.

d. 그리고 롯데호텔이 보유하고 있는 지분증권 등을 더해 비영업가치를 계산합니다.

e. 순차입금을 계산합니다. (공모가격에 따라 신주모집에 따른 유입자금 금액이 바뀌게 되어 가정이 들어갑니다!)

f. c+d-e 하면 시가총액이 나옵니다.

<주당 기업가치 산출>

g. f / 주식수 = 주당기업가치입니다.

아래 템플릿 자료를 보시면, 가정에 따라 노란색 (공모가격, EBITDA 적용비율(%))을 변경하면, 분홍색 수치가(EBITDA, 순차입금) 변경되어 시가총액이 바뀌고, 그에 따라 적정가격(녹색)이 변경됩니다. 공모가격은 조만간 확정되면 확정된 수치를 반영하면 되는 반면, EBITDA 적용비율(%)을 2016년에 좀 더 가중치를 둘 것인지 아니면 2015년에 좀더 가중치를 둘 것인지에 따라 영업이익 반영분이 달라져서 기업가치가 변경됩니다. 

보고서 원문에서와 같이 EBITDA 적용 비율을 2016년 60%, 2015년 40%로 가정하면, 공모가격이 밴드 하단인 85,000원으로 가정하는 경우 기업가치는 128,669원(녹색)이 되어 약 51.4% 할인율이 적용됩니다. 그리고 공모가가 110,000원 인 경우, 기업가치는 134,931원으로 22.7%의 할인율이  적용됩니다. (공모가격이 달라짐에 따라 기업가치가 약간 바뀌는 이유는 시가총액 산출시 "e.순차입금"이 변경되기 때문입니다) 혹시 템플릿이 필요하신 분은 롯데호텔 적정주가 구하기 를 클릭해주세요. 사용방법은 구글 로그인 하신 후, 왼쪽 위에 "파일>복사" 하시면 됩니다.  

아울러 본 자료는 6월7일 변경공시된 "[롯데호텔] 증권신고서(지분증권)" 정보를 기반으로 약간의 가정을 수정해볼 수 있도록 작성된 자료 입니다. 본 자료에서 롯데호텔의 시가총액은 약 17.5조로 판단하고 있으나, 현재 언론에 따라서 10조 이하로 보는 경우도 있으니, 투자 판단에 절대 참고만 하시기 바랍니다. 공모주 투자와 관련하여 다양한 시각을 얻어보기 위해 아래 글과 함께 롯데호텔 IPO 관련 언론보도 내용도 함께 읽어 보시면 좋을 것 같습니다.

 o [인베스트조선][호텔롯데 상장] 호텔롯데, 1분기 실적 가중치 적용해 공모가 끌어올렸다

 o 상장임박 호텔롯데 몸값 도대체 얼마나 될까?

 o 호텔롯데 기업가치 어떻게 따졌나…영업가치 13조 육박

 o 'IPO 최대어' 호텔롯데, 시가총액은 얼마?

그리고 혹시 공모주 투자에 관심이 있으시다면, 아래의 글도 함께 읽어 보기시 바랍니다. 

o 통계적인 방법으로 공모주 투자 수익내기 

o 공모주(IPO), 이런 점을 살펴보고 투자하세요

o 독서 - 나는 오피스텔보다 공모주가 좋다

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